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本書(shū)的第2版并不只是復(fù)雜的數(shù)學(xué)分析。在長(zhǎng)達(dá)18年的職業(yè)交易員生涯中，辛克萊先生研究出一套全面而系統(tǒng)的交易方法。此方法既取決于量化分析，也依賴于所有重要的人自身的因素，尤其是影響交易決策的心理和情緒性偏見(jiàn)等。由于本書(shū)第1版發(fā)行以后，市場(chǎng)發(fā)生了幾個(gè)重大變化。對(duì)此，辛克萊先生在本書(shū)的第2版中拓展了相應(yīng)內(nèi)容，并介紹了波動(dòng)率指數(shù)期貨、ETN和杠桿ETF等產(chǎn)品上涌現(xiàn)的許多新機(jī)會(huì)。本書(shū)的第2版是前所未有的交易指南。它既能讓對(duì)數(shù)學(xué)一竅不通的人學(xué)會(huì)交易波動(dòng)率，又能讓精明的量化投資專家對(duì)深入理解期權(quán)交易產(chǎn)生濃厚的興趣。

總序

Volatility Trading

20世紀(jì)70年代初開(kāi)始，歐美國(guó)家金融市場(chǎng)發(fā)生了深刻變化。1971年，布雷頓森林體系正式解體，浮動(dòng)匯率制逐漸取代固定匯率制，匯率波動(dòng)幅度明顯加大。同期，各國(guó)也在不斷推進(jìn)利率市場(chǎng)化進(jìn)程。隨著歐美國(guó)家利率、匯率市場(chǎng)化程度的提升，利率、匯率風(fēng)險(xiǎn)逐漸成為市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的主要來(lái)源，經(jīng)濟(jì)主體對(duì)利率、匯率風(fēng)險(xiǎn)管理的需求大幅增加。金融期貨期權(quán)就是在這樣的背景下產(chǎn)生的。1972年，芝加哥商業(yè)交易所推出了全球第一個(gè)外匯期貨交易品種；1973年，芝加哥期權(quán)交易所推出了全球第一個(gè)場(chǎng)內(nèi)標(biāo)準(zhǔn)化股票期權(quán)；1975年，伴隨美國(guó)利率市場(chǎng)化進(jìn)程，芝加哥期貨交易所推出了全球第一個(gè)利率期貨品種——國(guó)民抵押協(xié)會(huì)債券期貨；1982年，堪薩斯交易所又推出全球第一個(gè)股指期貨——價(jià)值線指數(shù)期貨合約。金融期貨期權(quán)市場(chǎng)自誕生以來(lái)，發(fā)展一直十分迅猛。近年來(lái)，金融期貨期權(quán)成交量已經(jīng)占到整個(gè)期貨期權(quán)市場(chǎng)成交量的90%左右，成為金融市場(chǎng)的重要組成部分。

金融期貨期權(quán)市場(chǎng)是金融市場(chǎng)發(fā)展到一定階段的必然產(chǎn)物，發(fā)達(dá)的金融期貨期權(quán)市場(chǎng)是金融市場(chǎng)成熟的重要標(biāo)志。金融期貨期權(quán)能夠高效率地實(shí)現(xiàn)金融風(fēng)險(xiǎn)在市場(chǎng)參與主體之間的轉(zhuǎn)移，滿足經(jīng)濟(jì)主體金融風(fēng)險(xiǎn)管理需求。1990年諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)獲得者默頓·米勒對(duì)其有過(guò)經(jīng)典的評(píng)價(jià)：“金融衍生工具使企業(yè)和機(jī)構(gòu)有效和經(jīng)濟(jì)地處理困擾其多年的風(fēng)險(xiǎn)成為可能，世界也因之變得更加安全，而不是變得更加危險(xiǎn)�！�

金融期貨期權(quán)誕生以來(lái)，對(duì)全球經(jīng)濟(jì)發(fā)展起到了積極的促進(jìn)作用。在宏觀層面，金融期貨期權(quán)顯著提升了金融市場(chǎng)的深度和流動(dòng)性，提高了金融市場(chǎng)的資源配置效率，有效改善了宏觀經(jīng)濟(jì)的整體績(jī)效；在微觀層面，金融期貨期權(quán)為金融機(jī)構(gòu)提供了有效的風(fēng)險(xiǎn)管理工具，使金融機(jī)構(gòu)在為企業(yè)和消費(fèi)者提供產(chǎn)品和服務(wù)的同時(shí)，能夠及時(shí)對(duì)沖掉因經(jīng)營(yíng)活動(dòng)而產(chǎn)生的利率、匯率等風(fēng)險(xiǎn)敞口，使他們能夠在利率、匯率市場(chǎng)化的環(huán)境下實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)。

黨的十八大明確提出，要更大程度更廣范圍發(fā)揮市場(chǎng)在資源配置中的基礎(chǔ)性作用，要繼續(xù)深化金融體制改革，健全促進(jìn)宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定、支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的現(xiàn)代金融體系，加快發(fā)展多層次資本市場(chǎng)，穩(wěn)步推進(jìn)利率和匯率市場(chǎng)化改革�？梢灶A(yù)見(jiàn)，我國(guó)將進(jìn)入一個(gè)經(jīng)濟(jì)金融市場(chǎng)化程度更高的新時(shí)代，利率、匯率等金融風(fēng)險(xiǎn)將成為市場(chǎng)主體日常經(jīng)營(yíng)中必須面對(duì)和處理的主要風(fēng)險(xiǎn)。在這樣的時(shí)代背景下，加快發(fā)展我國(guó)金融期貨期權(quán)等衍生品市場(chǎng)具有格外重要的意義。

一是有利于進(jìn)一步提升我國(guó)金融市場(chǎng)的資源配置效率。期貨期權(quán)市場(chǎng)的發(fā)展，有利于提升基礎(chǔ)資產(chǎn)市場(chǎng)的流動(dòng)性和深度，從而為基礎(chǔ)資產(chǎn)市場(chǎng)的投資者進(jìn)行資產(chǎn)配置、資產(chǎn)轉(zhuǎn)換、風(fēng)險(xiǎn)管理提供便利，促進(jìn)金融市場(chǎng)資源配置功能的發(fā)揮。

二是助推我國(guó)利率和匯率市場(chǎng)化改革進(jìn)程。隨著我國(guó)利率、匯率市場(chǎng)化程度不斷提高，機(jī)構(gòu)面臨的利率、匯率風(fēng)險(xiǎn)在增加。如果缺乏有效的風(fēng)險(xiǎn)管理工具，包括商業(yè)銀行在內(nèi)的各類市場(chǎng)主體無(wú)法有效地管理風(fēng)險(xiǎn)敞口。這不僅對(duì)金融機(jī)構(gòu)穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)構(gòu)成挑戰(zhàn)，也會(huì)牽制利率和匯率市場(chǎng)化改革的進(jìn)程。只有在利率和匯率市場(chǎng)化改革過(guò)程中，適時(shí)推出相應(yīng)的期貨期權(quán)衍生產(chǎn)品，才能保證利率和匯率市場(chǎng)化目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。

三是有利于推動(dòng)我國(guó)經(jīng)濟(jì)創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)，轉(zhuǎn)型發(fā)展。實(shí)體經(jīng)濟(jì)以創(chuàng)新為驅(qū)動(dòng)，必然要求金融領(lǐng)域以創(chuàng)新相配合，才能不斷滿足實(shí)體經(jīng)濟(jì)日益多樣化、個(gè)性化的需求。金融期貨期權(quán)是各類金融創(chuàng)新的重要催化劑和基礎(chǔ)構(gòu)件，發(fā)展金融期貨期權(quán)等衍生品，有利于推動(dòng)整個(gè)金融行業(yè)開(kāi)展有效創(chuàng)新，拓展和釋放金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的空間和能量，促進(jìn)我國(guó)實(shí)現(xiàn)創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)的國(guó)家發(fā)展戰(zhàn)略。

當(dāng)前，我國(guó)金融期貨期權(quán)市場(chǎng)還處在發(fā)展的初期，遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能滿足市場(chǎng)參與者日益增加的風(fēng)險(xiǎn)管理需求，也遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能適應(yīng)我國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展和金融改革創(chuàng)新的新形勢(shì)和新要求，加快發(fā)展我國(guó)金融期貨期權(quán)市場(chǎng)已經(jīng)時(shí)不我待。

中國(guó)金融期貨交易所在2010年4月16日推出了滬深300股指期貨，標(biāo)志著我國(guó)資本市場(chǎng)改革發(fā)展又邁出了一大步，對(duì)于完善我國(guó)資本市場(chǎng)體系具有重要而深遠(yuǎn)的意義。后來(lái)，又在2015年4月16日推出了上證50和中證500股指期貨品種。在時(shí)隔18年后，于2013年9月23日又推出了5年期國(guó)債期貨，并在2015年3月20日上市了10年期國(guó)債期貨，是繼股指期貨之后期貨衍生品市場(chǎng)創(chuàng)新發(fā)展的重要突破，有助于進(jìn)一步健全反映市場(chǎng)供求關(guān)系的收益率曲線。中國(guó)金融期貨交易所肩負(fù)著發(fā)展我國(guó)金融期貨期權(quán)等衍生品市場(chǎng)的重大歷史使命，致力于打造“社會(huì)責(zé)任至上、市場(chǎng)功能完備、治理保障科學(xué)、運(yùn)行安全高效”的世界一流交易所，建設(shè)全球人民幣資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)管理中心。加強(qiáng)研究和交流是推動(dòng)我國(guó)金融期貨期權(quán)市場(chǎng)發(fā)展的重要手段，中國(guó)金融期貨交易所組織出版的這套金融期貨與期權(quán)叢書(shū)，旨在進(jìn)一步推動(dòng)各方關(guān)注我國(guó)金融期貨期權(quán)市場(chǎng)的發(fā)展，明確金融期貨期權(quán)市場(chǎng)發(fā)展路徑；幫助大家認(rèn)識(shí)和理解金融期貨期權(quán)市場(chǎng)的內(nèi)在功能和獨(dú)特魅力，凝聚發(fā)展我國(guó)金融期貨期權(quán)的共識(shí)；培育金融期貨期權(quán)文化，培養(yǎng)我國(guó)金融期貨期權(quán)市場(chǎng)的后備人才。這套金融期貨與期權(quán)叢書(shū)涵蓋了理論分析、實(shí)務(wù)探討、翻譯引進(jìn)和通俗普及等四大板塊，可以適應(yīng)不同讀者的需求。相信這套叢書(shū)的出版必將對(duì)我國(guó)金融期貨期權(quán)市場(chǎng)發(fā)展事業(yè)起到積極的推動(dòng)作用。

中國(guó)金融期貨交易所董事長(zhǎng)

2016年5月

第2版簡(jiǎn)介

Volatility Trading

自本書(shū)第1版出版以來(lái)，波動(dòng)率市場(chǎng)發(fā)生了許多變化。有人認(rèn)為一個(gè)巨大的變化是：在2008年年底的超常波動(dòng)期，以及隨后的波動(dòng)率長(zhǎng)期逐漸下降。盡管這確實(shí)會(huì)讓交易過(guò)程充滿挑戰(zhàn)，但市場(chǎng)在此之前以及之后也會(huì)有同樣的表現(xiàn)。這樣的變化經(jīng)常會(huì)發(fā)生。更有趣的變化是交易所上市波動(dòng)率相關(guān)產(chǎn)品[期貨、交易所交易基金（ETF）和交易所交易票據(jù)（ETN）]的趨勢(shì)。這為我們提供了新的方式來(lái)進(jìn)行波動(dòng)率交易和相對(duì)價(jià)值賭博。在第2版中，我們對(duì)波動(dòng)率指數(shù)（VIX）期貨和ETN，以及杠桿ETF進(jìn)行了介紹。

另一個(gè)較大的變化是高頻交易的增長(zhǎng)效應(yīng)。交易員積極地進(jìn)行股票期權(quán)的做市，努力在每一個(gè)買(mǎi)價(jià)和賣(mài)價(jià)上交易，因此就需要這樣的算法來(lái)支持。本書(shū)并沒(méi)有介紹這些策略，我關(guān)注波動(dòng)率的投機(jī)交易，這些交易一般會(huì)持有幾天或幾個(gè)月。它們的時(shí)間尺度遠(yuǎn)不是高頻的。

關(guān)于本書(shū)

這類交易方式的概念并沒(méi)有大的變化，不過(guò)我的關(guān)注重點(diǎn)有了細(xì)微的改變。盡管學(xué)術(shù)界仍持續(xù)地致力于預(yù)測(cè)波動(dòng)率的研究，不過(guò)我認(rèn)為這些學(xué)術(shù)進(jìn)展對(duì)于期權(quán)交易員的作用很有限。例如，股票波動(dòng)率多頭空頭組合的盈利能力在過(guò)去五年中顯著下降了。因此這將不再是我現(xiàn)在的關(guān)注重點(diǎn)。雖然我對(duì)于波動(dòng)率預(yù)測(cè)這部分的內(nèi)容有所擴(kuò)充，但我認(rèn)為找到那些可以讓我們精確度量和預(yù)測(cè)波動(dòng)率的有利機(jī)會(huì)，是目前更重要的事。為此，我在本書(shū)中增加了關(guān)于市場(chǎng)和方差溢價(jià)的典型事實(shí)的章節(jié)。

我還擴(kuò)充了關(guān)于心理學(xué)的那一章。行為金融學(xué)對(duì)于交易員的作用仍是一個(gè)有爭(zhēng)議的話題。交易員對(duì)此有巨大的分化，要么是虔誠(chéng)的信徒，要么對(duì)此不屑一顧。我不認(rèn)為成為一個(gè)信徒有什么不好，因?yàn)槲抑�，�?duì)心理學(xué)的學(xué)習(xí)讓我獲益良多。

我把交易視為一個(gè)過(guò)程，在寫(xiě)作本書(shū)時(shí)，我也堅(jiān)持了這個(gè)觀點(diǎn)。因此我建議讀者按照本書(shū)的章節(jié)順序來(lái)閱讀。不過(guò)，本書(shū)的大部分章節(jié)都是自成一體的，因此跳著讀也不會(huì)有太大的壞處。如果是特別缺乏耐心的讀者，也可以通過(guò)閱讀每一章最后的小結(jié)來(lái)了解該章的基本內(nèi)容。一些比較偏題的材料，主要是數(shù)學(xué)原理，則可以放置在一邊。即使把它們?nèi)亢雎�，也不�?huì)影響閱讀的連續(xù)性。

本書(shū)講述的是波動(dòng)率交易。更明確地說(shuō)，它是關(guān)于如何使用期權(quán)來(lái)進(jìn)行那些主要與合約標(biāo)的波動(dòng)范圍相關(guān)的交易，而不是去賭合約標(biāo)的的價(jià)格方向。

在討論具體技術(shù)之前，我需要簡(jiǎn)單介紹一下我的交易哲學(xué)。在交易中，和大多數(shù)情況一樣，都需要基本的指導(dǎo)原則來(lái)實(shí)現(xiàn)成功。并不是所有人都需要認(rèn)同某一種特定的哲學(xué)，但它的存在即是合理的。例如，可能有一個(gè)股票市場(chǎng)投資者通過(guò)價(jià)值投資，即買(mǎi)入低市盈率或市凈率的股票，獲得了成功。同樣也有投資者通過(guò)買(mǎi)入高收入增長(zhǎng)率公司股票的成長(zhǎng)股獲得了成功。而隨機(jī)買(mǎi)入股票，并希望能賺錢(qián)的投資者則不太可能會(huì)持續(xù)盈利。

我是一名交易員，不是一名數(shù)學(xué)家、金融工程師或是哲學(xué)家。我的成功是用盈利來(lái)衡量的。我所使用和開(kāi)發(fā)的工具只須有用就行，它們并不需要具有一致性、可以驗(yàn)證或是意義深遠(yuǎn)，甚至不需要是正確的。我交易的方法是量化的，但我對(duì)數(shù)學(xué)的興趣，并不比一個(gè)工程師對(duì)他的工具的興趣更大。不過(guò)，如果想更有效地利用這些工具，我們就有必要對(duì)其具有一定程度的了解、熟練程度，甚至重視。

在本書(shū)中我并沒(méi)有試圖列出一個(gè)交易規(guī)則列表。我很抱歉，但這是因?yàn)槭袌?chǎng)在不斷變化，交易規(guī)則很快就會(huì)過(guò)時(shí)。不過(guò)一般性的交易原則卻不會(huì)過(guò)時(shí)，而這正是本書(shū)試圖向讀者提供的。學(xué)習(xí)這些交易原則并不容易，并沒(méi)有什么速成秘籍，當(dāng)然，我也從來(lái)沒(méi)說(shuō)過(guò)市場(chǎng)是容易戰(zhàn)勝的。雖然每筆交易的細(xì)節(jié)總存在著差異，但一般性的原則卻總能在某種程度上為我們指明正確的方向。雖然策略的開(kāi)放程度具有吸引力，其適應(yīng)性也是非常重要的，但在通往成功的路上，仍有一些原則是我們必須堅(jiān)持的。畢加索和布拉克可能已經(jīng)打破了不少規(guī)則，但在他們這樣做之前，他們的繪畫(huà)技術(shù)已經(jīng)相當(dāng)精湛。同樣，在對(duì)策略進(jìn)行調(diào)整之前，你要確保自己已經(jīng)很好地領(lǐng)會(huì)了所有交易都必須遵守的基本方面：盈利優(yōu)勢(shì)、方差和合適的交易規(guī)模。

某些傳統(tǒng)的交易員往往會(huì)這樣說(shuō)：“交易是在人與人之間進(jìn)行的，你的模型無(wú)法捕捉到人的因素�！边@其實(shí)是一種較為保守的說(shuō)法�；蛟S他們的模型無(wú)法捕捉到人的因素，但我們的模型至少能捕捉到一部分人的因素。由于這些傳統(tǒng)的交易員往往偏于保守，厭惡改變，因此他們基本上都不愿意接受量化技術(shù)。這可能不是因?yàn)樗麄円褜?duì)量化深惡痛絕。畢竟，與此類似，傳統(tǒng)的棒球手都厭惡新興的統(tǒng)計(jì)分析，卻不反對(duì)使用擊球率和防御率。同樣，許多傳統(tǒng)的期權(quán)交易員貶低量化分析，但是對(duì)布萊克–斯科爾斯–默頓（Black-Scholes-Merton，BSM）模型和隱含波動(dòng)率的概念情有獨(dú)鐘。這些人可能只是不愿承認(rèn)他們還得繼續(xù)學(xué)習(xí)的現(xiàn)實(shí)，同時(shí)也對(duì)自己將要過(guò)時(shí)的技術(shù)感到焦慮。他們以及我們所有人，都應(yīng)該不斷學(xué)習(xí)。這是一個(gè)不斷進(jìn)化提升的過(guò)程。

但是，當(dāng)一些成功的交易員也這樣說(shuō)的時(shí)候，我們有必要認(rèn)識(shí)到，他們所說(shuō)的可能只是部分正確。一些交易員確實(shí)有很好的直覺(jué)，這在市場(chǎng)中一般被稱為“直覺(jué)”。直覺(jué)確實(shí)存在，甚至可以被進(jìn)一步發(fā)展，但是其提升的速度一般并不快。同樣，我們也不能以偏概全，僅僅因?yàn)橐徊糠纸灰讍T具有感覺(jué)，就認(rèn)為所有或者大多數(shù)交易員也同樣具有感覺(jué)。而我們開(kāi)發(fā)的基于數(shù)學(xué)和測(cè)度的方法可以進(jìn)行系統(tǒng)的學(xué)習(xí)。既然這些方法可以通過(guò)學(xué)習(xí)掌握，那還有什么借口不去學(xué)呢？此外，用邏輯進(jìn)行思考的交易員可能永遠(yuǎn)都無(wú)法培養(yǎng)出有效的直覺(jué)，然而具有直覺(jué)的交易員卻總是可以從基于邏輯的推理中獲利。

雖然市場(chǎng)是被人類設(shè)計(jì)出來(lái)和參與交易的，并且這些人也具有典型的人類情緒和缺點(diǎn)，但這并不是拒絕使用量化和測(cè)度方法的正當(dāng)理由。棒球也是一項(xiàng)由人類創(chuàng)造的運(yùn)動(dòng)，而我們會(huì)用擊球率來(lái)評(píng)估一名擊球手的水平。類似地，在進(jìn)行交易之前，我們需要通過(guò)某種方法來(lái)量化可能承受的風(fēng)險(xiǎn)水平以及期望獲得的目標(biāo)收益。這恰好是數(shù)學(xué)所擅長(zhǎng)的領(lǐng)域。估計(jì)收益和風(fēng)險(xiǎn)（無(wú)論如何定義風(fēng)險(xiǎn)）完全是一項(xiàng)數(shù)學(xué)任務(wù)。如果某個(gè)事物無(wú)法被度量，我們就不能對(duì)其進(jìn)行管理。此外，如果人的因素對(duì)成功來(lái)說(shuō)至關(guān)重要，那么它就需要有可度量的效果。雖然市場(chǎng)的確有可能是由動(dòng)物精神（animal spirits）所驅(qū)動(dòng)的，但是我會(huì)保持徹底的不可知論者狀態(tài)，直到它們變得不可理喻，并且開(kāi)始讓價(jià)格變得雜亂無(wú)章。

我們需要時(shí)刻將實(shí)用主義作為我們的指導(dǎo)思想。當(dāng)不得不在有用和無(wú)法證實(shí)的事情之間進(jìn)行抉擇時(shí)，我們很可能會(huì)在取舍的過(guò)程中出錯(cuò)。成功的交易是以能在不確定性和信息不完全的條件下做出正確決策為基礎(chǔ)的�？傆行┓椒�，我們預(yù)感它們是正確的，但卻無(wú)法證明。等待被證實(shí)無(wú)疑意味著在等待這些方法逐漸失效。

當(dāng)然還存在成功交易期權(quán)的其他方法。我在書(shū)中所提供的只是一種方法，而不是唯一的方法。這種由數(shù)據(jù)驅(qū)動(dòng)、以統(tǒng)計(jì)分析為基礎(chǔ)的方法應(yīng)該被應(yīng)用到更多的產(chǎn)品中。因此即便是只關(guān)注一兩個(gè)市場(chǎng)的交易員也可以從本書(shū)中找到有益和可以直接應(yīng)用的內(nèi)容。本書(shū)同樣也適用于不進(jìn)行期權(quán)交易的交易員。

本書(shū)的配套網(wǎng)站中有一些演示本書(shū)所提及的某些想法的工作表，以及必然存在的勘誤表。

交易過(guò)程

交易一般可被分解為三個(gè)主要部分：尋找有利可圖的機(jī)會(huì)，管理風(fēng)險(xiǎn)和資金，注重心理狀態(tài)。這三個(gè)部分都非常重要，因此沒(méi)有必要去區(qū)分孰輕孰重。雖然大多數(shù)交易員可能更精通三者中的某一部分，但想要獲得成功，他們必須在交易過(guò)程中把三者都做到位。

在進(jìn)行期權(quán)交易時(shí)，尋找交易機(jī)會(huì)包括預(yù)測(cè)波動(dòng)率，以及知道波動(dòng)率是如何影響期權(quán)市場(chǎng)價(jià)格的。這意味著我們需要一個(gè)能在價(jià)格空間和波動(dòng)率空間之間進(jìn)行轉(zhuǎn)換的模型。在過(guò)去的40年中，交易員和金融工程師提出了許多復(fù)雜程度各不相同的期權(quán)定價(jià)模型。我們這里選擇使用BSM模型。交易員已經(jīng)習(xí)慣了用BSM模型的術(shù)語(yǔ)來(lái)考慮問(wèn)題。有一個(gè)交易員曾經(jīng)對(duì)我說(shuō)：“我想要一個(gè)很多人都爆過(guò)倉(cāng)的模型�！彼囊馑计鋵�(shí)是說(shuō)，優(yōu)秀模型的缺陷應(yīng)該是眾所周知的，并且這些缺陷是在一些人的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)中發(fā)現(xiàn)的，而缺陷尚未被發(fā)現(xiàn)的模型不能被稱為優(yōu)秀的模型（頗具諷刺意味的是，那個(gè)交易員隨后竟也使用BSM模型爆了倉(cāng)。其實(shí)也就那么回事）。

一直以來(lái)都存在著一個(gè)誤解，即模型越復(fù)雜就越優(yōu)秀。其實(shí)模型的優(yōu)劣與復(fù)雜程度并無(wú)關(guān)系。比如，如果交易員以5.0的價(jià)格賣(mài)出一個(gè)期權(quán)，隨后又以3.0的價(jià)格買(mǎi)回來(lái)，那么不管他使用何種模型，他都從中賺到了兩個(gè)點(diǎn)。模型僅僅是一種將我們的想法公式化的方法，讓我們能在波動(dòng)率的預(yù)測(cè)和期權(quán)價(jià)格之間進(jìn)行轉(zhuǎn)換。如果一些人喜歡某個(gè)隨機(jī)波動(dòng)率模型，那么他大可以更多地使用它。不過(guò)，我認(rèn)為BSM模型在適當(dāng)修正的情況下已經(jīng)足夠穩(wěn)健，它能在維持簡(jiǎn)單和直觀的條件下，更多地反映現(xiàn)實(shí)情況。

雖然大多數(shù)股票和商品期權(quán)都是美式的，因此在技術(shù)上無(wú)法使用BSM公式進(jìn)行定價(jià)，但是定價(jià)公式的推導(dǎo)過(guò)程所需的知識(shí)是認(rèn)知期權(quán)所必需的。在推導(dǎo)過(guò)程中，我們會(huì)著重強(qiáng)調(diào)那些稍后我們希望產(chǎn)生收益的要素。由于市場(chǎng)中的絕大多數(shù)交易者都是用布萊克–斯科爾斯公式的術(shù)語(yǔ)來(lái)思考，因此為了使用該公式來(lái)進(jìn)行交易，我們需要理解其真正含義。從這個(gè)方面來(lái)看，交易就像一場(chǎng)辯論：為了更理智地反駁對(duì)方，我們至少需要知道他們?cè)谡f(shuō)些什么。

第1章中對(duì)該模型的推導(dǎo)是非常不正式的，即直接從持有一個(gè)方向中性的組合出發(fā)，隨后說(shuō)明如何對(duì)該組合進(jìn)行動(dòng)態(tài)調(diào)整，才能得到BSM公式。我們?cè)谕茖?dǎo)過(guò)程中明確了BSM公式是直接依賴于合約標(biāo)的的變動(dòng)范圍，以及如何用收益率的波動(dòng)來(lái)代表這種依賴性，同時(shí)我們也強(qiáng)調(diào)了推導(dǎo)BSM公式所需的近似和假設(shè)條件。在本書(shū)的剩余部分，我們將詳細(xì)闡述如何處理這些近似和假設(shè)，以及如何據(jù)此在交易中獲利。

期權(quán)交易最大的優(yōu)勢(shì)來(lái)源，是我們對(duì)未來(lái)波動(dòng)率的估計(jì)與期權(quán)市場(chǎng)的估計(jì)之間所進(jìn)行的交易。在預(yù)測(cè)波動(dòng)率之前，我們需要先知道如何去度量波動(dòng)率。在第2章中，我們回顧了度量歷史波動(dòng)率的各種方法，主要包括收盤(pán)價(jià)–收盤(pán)價(jià)波動(dòng)率、Parkinson波動(dòng)率、Rogers-Satchell 波動(dòng)率、Garman-Klass波動(dòng)率和Yang-Zhang波動(dòng)率。隨后我們討論了每個(gè)估計(jì)量的效率和偏差，以及如何受到真實(shí)市場(chǎng)不同因素的干擾。這些因素包括收益率分布的肥尾現(xiàn)象、趨勢(shì)和微觀結(jié)構(gòu)噪聲等。我們還討論了不同度量頻率所帶來(lái)的影響。

接下來(lái)，我們將考察波動(dòng)率實(shí)際表現(xiàn)的時(shí)間序列特征，以及它與合約標(biāo)的收益率之間的關(guān)系。我們會(huì)看見(jiàn)波動(dòng)率聚集、均值回復(fù)和季節(jié)性特征，以及與收益率和成交量之間的持續(xù)關(guān)系。

接下來(lái)我們將試圖預(yù)測(cè)波動(dòng)率，這將貫穿交易的整個(gè)階段。我們回顧了簡(jiǎn)單移動(dòng)窗口預(yù)測(cè)、指數(shù)加權(quán)移動(dòng)平均和GARCH族中的各種方法。但對(duì)于交易，我們需要的不只是未來(lái)波動(dòng)率的點(diǎn)估計(jì)。我們需要對(duì)波動(dòng)率的可能變化范圍進(jìn)行估計(jì)，從而指導(dǎo)我們對(duì)未來(lái)交易的風(fēng)險(xiǎn)/收益特征做出合理的判斷。因此，我們還分析了波動(dòng)率錐的結(jié)構(gòu)和抽樣特性。

雖然我們重點(diǎn)是在尋找隱含波動(dòng)率和已實(shí)現(xiàn)波動(dòng)率預(yù)測(cè)值之間的差異，但是隱含波動(dòng)率曲面的動(dòng)態(tài)變化也同樣有趣和重要。對(duì)此的理解有助于我們對(duì)交易執(zhí)行和時(shí)機(jī)的把握。在第5章中，我們回顧了波動(dòng)率曲面在時(shí)間和行權(quán)價(jià)層面上的標(biāo)準(zhǔn)形狀。我們還分析了隱含偏度及其來(lái)源（包括信用、收益率的實(shí)際偏度、買(mǎi)入看跌期權(quán)的靜態(tài)對(duì)沖、買(mǎi)入看漲期權(quán)的收購(gòu)對(duì)沖和隱含相關(guān)性的指數(shù)偏度等）。我們還對(duì)布萊克–斯科爾斯模型進(jìn)行了拓展，將偏度和峰度囊括其中，并提供了一些對(duì)跨時(shí)間和合約標(biāo)的波動(dòng)率進(jìn)行比較的經(jīng)驗(yàn)法則。

為了能從對(duì)波動(dòng)率的預(yù)測(cè)中獲利，我們需要進(jìn)行對(duì)沖，因此我們的風(fēng)險(xiǎn)就是實(shí)際的已實(shí)現(xiàn)波動(dòng)率。通過(guò)對(duì)沖可以消除我們不希望承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)被錯(cuò)誤定價(jià)，并且消除或減少了我們?cè)谄渌L(fēng)險(xiǎn)上的暴露時(shí)，我們便希望承擔(dān)這樣的風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于簡(jiǎn)單的、在交易所交易的期權(quán)來(lái)說(shuō)，這些不必要的風(fēng)險(xiǎn)來(lái)自合約標(biāo)的的漂移以及利率的變化。雖然對(duì)沖需要成本，但卻可以降低風(fēng)險(xiǎn)。那么究竟何時(shí)才需要進(jìn)行對(duì)沖呢？在第6章中，我們對(duì)如何最優(yōu)地解決這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)/收益問(wèn)題進(jìn)行了研究。我們還回顧了如何積累頭寸，從而可以在未來(lái)降低對(duì)沖的需求。

一旦進(jìn)行了對(duì)沖，我們期望會(huì)發(fā)生什么呢？第7章分析了一個(gè)離散對(duì)沖頭寸的收益–損失分布，并說(shuō)明了這一變化與我們用來(lái)估計(jì)delta的波動(dòng)率，以及合約標(biāo)的的特定路徑之間的關(guān)系。

上述章節(jié)完成了交易過(guò)程的第一階段：尋找具有正期望值的交易。下一步我們需要考察如何進(jìn)行組合管理，以實(shí)現(xiàn)成功交易。

第8章說(shuō)明了不同的交易規(guī)模是如何顯著影響收益的。我們引入了凱利規(guī)則，并將其與其他方法進(jìn)行比較，比如固定規(guī)模法和按比例調(diào)整規(guī)模法。我們還通過(guò)分析破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)和回撤風(fēng)險(xiǎn)來(lái)說(shuō)明交易規(guī)模決策是如何影響風(fēng)險(xiǎn)的。我們?cè)谧詈?jiǎn)單可行的情況（交易只有兩種可能的結(jié)果）下進(jìn)行了測(cè)試。雖然這個(gè)簡(jiǎn)單模型距離實(shí)際的模型（即使是部分切合實(shí)際的模型）還有很長(zhǎng)的距離，但由于即使是具有多年經(jīng)驗(yàn)的交易員似乎也只掌握了一小部分關(guān)于交易規(guī)模的內(nèi)在理念，因此我們有必要先從如此簡(jiǎn)單的例子著手。雖然他們意識(shí)到，為了充分利用大數(shù)定律，最好多玩幾次具有正盈利優(yōu)勢(shì)的游戲，但對(duì)此的理解卻很少能超越這個(gè)層次。在這一問(wèn)題上，期貨交易員似乎比期權(quán)交易員知道得要多一些。賭徒則知道得更多。該領(lǐng)域的大部分研究成果都來(lái)自賭徒，特別是21點(diǎn)的玩家（一般而言，如果該金融產(chǎn)品越復(fù)雜，其實(shí)際的交易過(guò)程就越簡(jiǎn)單，不管是非常復(fù)雜的21點(diǎn)策略還是交易結(jié)構(gòu)化衍生品中的頭寸規(guī)模決策都是如此，它們的大多數(shù)盈利優(yōu)勢(shì)都來(lái)自定價(jià)和銷售）。

波動(dòng)率交易的結(jié)果并不是二項(xiàng)變量。因此我們需要拓展凱利公式來(lái)處理交易結(jié)果為連續(xù)的情形（實(shí)際上我們只須將凱利公式的常用版本進(jìn)行拓展，凱利公式本身就比目前常見(jiàn)的版本更加具有一般性）。另外，波動(dòng)率是一個(gè)均值回復(fù)的過(guò)程。因此我們必須在確定交易規(guī)模的方法中考慮到這一點(diǎn)，并通過(guò)模擬來(lái)說(shuō)明這一現(xiàn)象是如何得到熟悉的（對(duì)于做市商而言）、簡(jiǎn)單的交易規(guī)則的。

我們同樣提供了一些對(duì)凱利公式的備選方案，以便更切合實(shí)際的交易情況（在實(shí)際中，短線操作可能要比長(zhǎng)線操作更具吸引力）。因此，不僅交易員應(yīng)當(dāng)對(duì)這些方法有所了解，對(duì)于分配資金給交易員的人來(lái)說(shuō)，也更應(yīng)該知道這些方法。通常來(lái)講，交易員和交易公司此時(shí)會(huì)設(shè)置稍微不同的優(yōu)先級(jí)順序。

為了判斷交易結(jié)果是否出于偶然，我們需要認(rèn)真地對(duì)其進(jìn)行跟蹤，特別是獲取除總收益和損失以外的更多信息。這在評(píng)估一筆新交易的有效性時(shí)相當(dāng)重要。因此，第9章對(duì)一系列績(jī)效評(píng)估方法進(jìn)行了分析，包括盈/ 虧比例、回撤、夏普比率、Calmar比率、Sortino比率和K比率，以及omega測(cè)度等。不幸的是，交易員總是不去做這種類型的記錄和相應(yīng)的交易后分析。我認(rèn)為這是交易中最為重要也最容易被忽視的環(huán)節(jié)。如果你對(duì)自己的交易結(jié)果都不清楚，那談何進(jìn)一步提升自己呢？

心理學(xué)是交易類書(shū)籍中最常涉及的內(nèi)容，但是成功的交易斷然不是簡(jiǎn)單地源于“充滿信心”“讀懂市場(chǎng)”或者“無(wú)所畏懼”（雖然最近有人告訴我這就是一個(gè)交易員為什么變得優(yōu)秀的原因）。本書(shū)并沒(méi)有對(duì)這種自助式的心理學(xué)進(jìn)行深入研究。其實(shí)在供業(yè)余和半職業(yè)性讀者閱讀的書(shū)籍中，凡是與心理學(xué)有關(guān)的話題均是通過(guò)健全的資金管理規(guī)則和尋找并衡量交易機(jī)會(huì)的合理方式來(lái)解決的。不過(guò)，行為金融學(xué)的知識(shí)對(duì)即便是有經(jīng)驗(yàn)的交易員來(lái)說(shuō)也很有幫助。在第10章，我們對(duì)期權(quán)交易員經(jīng)常遇到的認(rèn)知和情感上的偏差進(jìn)行了回顧。這些偏差均來(lái)自如下保守和激進(jìn)的觀點(diǎn)：留心避免損害自己交易的行為，同時(shí)尋找市場(chǎng)中能夠產(chǎn)生盈利的機(jī)會(huì)。由于行為心理學(xué)方面的一些原因，大多數(shù)交易機(jī)會(huì)都是存在的。

在成功交易波動(dòng)率之前，我們必須注意到方差溢價(jià)：指數(shù)的隱含波動(dòng)率總是比后續(xù)的已實(shí)現(xiàn)波動(dòng)率更高。這既可以作為一個(gè)單獨(dú)的交易策略，也可以作為諸如離散交易等相對(duì)價(jià)值策略的基礎(chǔ)。即使我們不想去做空波動(dòng)率，我們也需要知道該效應(yīng)，并認(rèn)識(shí)到在波動(dòng)率多頭策略中需要規(guī)避的障礙。

本書(shū)的大部分內(nèi)容都是關(guān)于期權(quán)交易的，它們是最廣泛使用的、具有高度流動(dòng)性的波動(dòng)率產(chǎn)品。不過(guò)，還存在其他與波動(dòng)率相關(guān)的、在交易所上市的產(chǎn)品可供交易。VIX期貨就提供了一個(gè)清晰、簡(jiǎn)單的方式來(lái)對(duì)隱含波動(dòng)率進(jìn)行下注，不過(guò)它們也有一些特殊的問(wèn)題。我們分析了這些期貨合約，以及使用它們的一個(gè)基本交易策略。接下來(lái)我們還使用了一些波動(dòng)率ETN來(lái)進(jìn)行類似的交易，特別是VXX和VXZ（它們是iPath短期和中期標(biāo)準(zhǔn)普爾500隱含波動(dòng)率ETN）。

一個(gè)有趣但通常被誤解的交易已實(shí)現(xiàn)波動(dòng)率的方法是交易杠桿式ETF。我們分析了這些期權(quán)的特征及上市地。UVXY（ProShares發(fā)行的具有VIX兩倍杠桿的ETN）的期權(quán)可能較其他產(chǎn)品有更多波動(dòng)率類型的風(fēng)險(xiǎn)敞口。它們與UVXY的隱含波動(dòng)率、VIX的已實(shí)現(xiàn)波動(dòng)率和標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)的隱含和已實(shí)現(xiàn)波動(dòng)率均有關(guān)系。在這種俄羅斯套娃式的波動(dòng)率中，常會(huì)出現(xiàn)好的交易機(jī)會(huì)。

最后，我們?cè)敿?xì)分析了一筆相對(duì)價(jià)值波動(dòng)率交易，包括其從開(kāi)始到結(jié)束的完整生命周期。

目錄 Volatility Trading 總序致謝第2版簡(jiǎn)介第1章　期權(quán)定價(jià) 1 布萊克–斯科爾斯–默頓模型 2 模型假設(shè) 9 結(jié)論 13 本章小結(jié) 13 第2章　波動(dòng)率的度量 15 波動(dòng)率的定義及度量 15 波動(dòng)率的定義 16 其他波動(dòng)率估計(jì)量 23 本章小結(jié) 38 第3章　收益率和波動(dòng)率的典型事實(shí) 40 典型事實(shí)的定義 40 波動(dòng)率并非常數(shù) 41 收益率分布的特征 45 成交量和波動(dòng)率 49 波動(dòng)率分布 50 本章小結(jié) 52 第4章　預(yù)測(cè)波動(dòng)率 53 交易費(fèi)用為零 54 完美信息流 54 對(duì)信息的價(jià)格影響力的共識(shí) 54 極大似然估計(jì) 59 使用基本面信息來(lái)預(yù)測(cè)波動(dòng)率 67 方差溢價(jià) 68 本章小結(jié) 72 第5章　隱含波動(dòng)率的動(dòng)態(tài)變化 73 波動(dòng)率水平的動(dòng)態(tài)變化 77 波動(dòng)率微笑和合約標(biāo)的 88 波動(dòng)率微笑的動(dòng)態(tài)變化 91 期限結(jié)構(gòu)的動(dòng)態(tài)變化 100 本章小結(jié) 101 第6章　對(duì)沖 103 特殊的對(duì)沖方法 105 基于效用的方法 106 Zakamouline的雙漸近解 116 交易成本的估計(jì) 121 加總不同合約標(biāo)的的期權(quán) 126 本章小結(jié) 129 第7章　對(duì)沖后的期權(quán)頭寸的分布 131 離散對(duì)沖和路徑依賴 131 波動(dòng)率依賴 137 本章小結(jié) 145 第8章　資金管理 146 特別的頭寸管理方案 146 凱利規(guī)則 150 凱利規(guī)則的生效需要時(shí)間 159 錯(cuò)估參數(shù)的影響 160 賬戶金額是什么 164 凱利規(guī)則的替代方法 165 本章小結(jié) 181 第9章　交易評(píng)估 182 常規(guī)的計(jì)劃流程 183 風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后的業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)指標(biāo) 191 設(shè)定目標(biāo) 200 業(yè)績(jī)的持續(xù)性 203 相對(duì)持續(xù)性 203 本章小結(jié) 208 第10章　心理學(xué) 210 自我歸因偏差 215 過(guò)度自信 217 可獲得性偏差 222 短視思維 224 厭惡損失 225 保守主義及代表性偏差 227 確認(rèn)偏差 230 事后聰明偏差 233 錨定與調(diào)整偏差 234 敘事謬誤 236 預(yù)期理論 237 本章小結(jié) 239 第11章　通過(guò)波動(dòng)率交易來(lái)獲利 241 方差溢價(jià) 241 產(chǎn)生方差溢價(jià)的原因 249 本章小結(jié) 251 第12章　VIX 252 VIX指數(shù) 253 VIX期貨 254 波動(dòng)率ETN 256 其他VIX交易 259 本章小結(jié) 260 第13章　杠桿ETF 261 把杠桿ETF視為一個(gè)交易規(guī)模問(wèn)題 264 一個(gè)多頭–空頭交易策略 264 杠桿ETF的期權(quán) 265 本章小結(jié) 267 第14章　一筆交易的生命周期 269 交易前分析 269 交易后分析 276 本章小結(jié) 278 第15章　結(jié)論 280 本章小結(jié) 284 資源 285 能直接應(yīng)用的書(shū) 285 有啟發(fā)價(jià)值的書(shū) 289 有用的網(wǎng)站 291 譯者后記 294 參考文獻(xiàn) 296 本書(shū)配套網(wǎng)站 309 作者簡(jiǎn)介 314

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