譯者序
如果從2007年夏美國(guó)次貸危機(jī)爆發(fā)算起，至2020年本輪全球金融危機(jī)歷時(shí)已近13年，但這場(chǎng)危機(jī)的根源與成因依然是各方熱衷探討的話題，并且沒(méi)有確鑿統(tǒng)一的答案。不管對(duì)事情本身的看法有多大分歧，思想者們至少在一點(diǎn)上存在共識(shí)，那就是，對(duì)于重大歷史事件的判斷，最需要的元素是：時(shí)間。
本書(shū)一個(gè)突出的特點(diǎn)在于，它在全球金融危機(jī)史的研究上可謂迄今時(shí)間跨度最長(zhǎng)的一部著作。如作者所言，當(dāng)一位研究人員用25年的數(shù)據(jù)觀察一場(chǎng)“百年一遇的洪水”時(shí)，只有1/4的機(jī)會(huì)；而如果以長(zhǎng)達(dá)8個(gè)世紀(jì)的時(shí)間來(lái)觀察，則有8倍的機(jī)會(huì)。
這恰好引出了作者研究方法的特點(diǎn)，即充實(shí)的定量和經(jīng)驗(yàn)分析。在充滿不確定性的世界中尋找確定性，在周而復(fù)始的變化中尋找恒常，在歷史的多棱鏡中探求規(guī)律，最可依賴的工具依然是數(shù)字。而西方學(xué)者對(duì)數(shù)字的癡迷不禁讓人想起2000多年前的古希臘畢達(dá)哥拉斯學(xué)派，那時(shí)的先哲們就確信，通過(guò)數(shù)字可以發(fā)現(xiàn)宇宙的奧秘。
本書(shū)收集整理的數(shù)據(jù)量之巨，堪稱恢宏。盡管有些數(shù)據(jù)受種種因素的影響，可能難免有誤差，但作者巧妙地在時(shí)間與空間軸中抽取典型案例加以輔助敘述，形成立體感，令人信服。作者強(qiáng)調(diào)在歷史中“捕捉那些容易被遺忘的‘罕見(jiàn)’事件”。這在一定程度上彌補(bǔ)了數(shù)據(jù)上的缺憾。在研究全球金融危機(jī)史的眾多著作中，學(xué)者們往往把本書(shū)的學(xué)術(shù)價(jià)值與金德?tīng)柌�格多年前出版的《瘋狂、驚恐和崩潰：金融危機(jī)史》相提并論。相比之下，本書(shū)在數(shù)據(jù)的處理和分析上更為嫻熟，而思想性和啟迪性絲毫不遜于后者。不過(guò)，有一點(diǎn)需要指出，再龐大的數(shù)據(jù)集也只是時(shí)間的截圖，置于漫漫歷史長(zhǎng)河，亦不過(guò)滄海一粟。
在種種金融危機(jī)的表現(xiàn)形式中，作者首要探討的主權(quán)債務(wù)違約問(wèn)題在2012年鬧得沸沸揚(yáng)揚(yáng)的歐洲主權(quán)債務(wù)危機(jī)上得到了鮮活的印證。書(shū)中明確指出，從1800年到第二次世界大戰(zhàn)以后，以希臘為代表的部分歐洲國(guó)家曾持續(xù)發(fā)生主權(quán)債務(wù)違約。而這場(chǎng)歐洲債務(wù)危機(jī)更讓人擔(dān)憂，它是否存在演變?yōu)槿�球�?cái)政危機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)呢？
為何危機(jī)一再發(fā)生？作者將其原因歸結(jié)到人的本性。人們總是過(guò)于樂(lè)觀，認(rèn)為錯(cuò)誤不容易再犯，一旦歷史重演，就去尋找新的借口。然而，人的貪婪與破壞性的原動(dòng)力總會(huì)在一個(gè)時(shí)期后突破理性的控制，能量在破壞性地釋放之后，才會(huì)回歸于相對(duì)的寧?kù)o與繁榮。無(wú)論是為政者在經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)的政策推銷(xiāo)，還是投資者在商海中搜尋價(jià)值坐標(biāo)，在聽(tīng)到“這次不一樣”的說(shuō)法時(shí)，聽(tīng)者心中當(dāng)有判斷。
一方面，研究危機(jī)旨在為避免危機(jī)提供參考，讀者閱讀之后或許可以自己得出避免危機(jī)的最佳途徑。另一方面，本書(shū)不僅僅是人們考察金融危機(jī)歷史的工具，還是歷練思維的有效借鑒。
美聯(lián)儲(chǔ)前主席伯南克在總結(jié)金融危機(jī)的教訓(xùn)時(shí)引用了馬克·吐溫的一句名言：“歷史不會(huì)重復(fù)自己，但會(huì)押著同樣的韻腳。”盡管歷史從來(lái)不能提供完美的指引，但它卻是人們探索世界和認(rèn)識(shí)自我不可或缺的一面鏡子。




前　言
本書(shū)用定量的語(yǔ)言講述了以各種面目出現(xiàn)的金融危機(jī)的歷史。它想傳遞的信息很簡(jiǎn)單：我們?cè)��?jīng)經(jīng)歷過(guò)。無(wú)論21世紀(jì)的金融狂熱或金融危機(jī)看起來(lái)多么與眾不同，都與其他國(guó)家或過(guò)去時(shí)期所經(jīng)歷的危機(jī)存在極多共同之處。有了何其相似和不乏先例的這種認(rèn)識(shí)，我們就朝著完善全球金融體系邁進(jìn)了重要的一步，這使我們能夠降低未來(lái)發(fā)生危機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)，也能更好地在危機(jī)來(lái)臨之際妥善地應(yīng)對(duì)。
在本書(shū)中，我們關(guān)于各類(lèi)危機(jī)的闡述有一個(gè)共同的主題，那就是過(guò)度舉債。無(wú)論是政府，還是銀行、企業(yè)或消費(fèi)者，繁榮時(shí)期的過(guò)度舉債都會(huì)造成很大的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。政府往經(jīng)濟(jì)中注入大量現(xiàn)金，表面看起來(lái)是在推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，而實(shí)際卻是私營(yíng)部門(mén)的借錢(qián)狂歡推高了房?jī)r(jià)和股價(jià)，超出了長(zhǎng)期可持續(xù)水平。這使得銀行看上去比平時(shí)更加穩(wěn)健，更加賺錢(qián)。這種巨額債務(wù)的累積會(huì)導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)榻?jīng)濟(jì)經(jīng)不起信心危機(jī)，尤其是在債務(wù)都為短期，需要不時(shí)借新還舊之時(shí)。債務(wù)催生的繁榮會(huì)讓人產(chǎn)生一種錯(cuò)覺(jué)，以為政府決策英明，金融機(jī)構(gòu)贏利能力超凡，人們的生活水平優(yōu)越，但此類(lèi)繁榮多結(jié)局悲慘。當(dāng)然，對(duì)各個(gè)經(jīng)濟(jì)體而言，無(wú)論在歷史上還是現(xiàn)實(shí)中，債務(wù)工具都是不可或缺的。但如何把債務(wù)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)和機(jī)遇平衡好，一直是個(gè)挑戰(zhàn)，政策制定者、投資者和普通民眾都不能忽視這個(gè)挑戰(zhàn)。
在本書(shū)中我們討論了各種類(lèi)型的金融危機(jī)。首先是主權(quán)債務(wù)違約，當(dāng)政府無(wú)法償還其外債或內(nèi)債，或者兩種債務(wù)同時(shí)無(wú)法償還時(shí)就會(huì)發(fā)生。然后是銀行危機(jī)，如在21世紀(jì)頭十年后期世界所經(jīng)歷的事件。在典型的銀行危機(jī)中，一國(guó)的大部分銀行在投資巨虧后破產(chǎn)，或者出現(xiàn)銀行業(yè)恐慌擠兌，抑或二者兼具。其次，還有一類(lèi)重要的危機(jī)是匯率危機(jī)，如20世紀(jì)90年代打擊了亞洲、歐洲和拉丁美洲的那些危機(jī)。而典型的匯率危機(jī)表現(xiàn)是，一國(guó)貨幣急速貶值，盡管該國(guó)政府“保證”不會(huì)讓這種問(wèn)題在任何情況下出現(xiàn)。最后，我們認(rèn)為過(guò)高的通貨膨脹也是危機(jī)的一種形式。通貨膨脹率不可預(yù)期地上升，實(shí)際上與違約完全等同，因?yàn)橥ㄘ浥蛎浭顾�有債�?wù)人（包括政府）還債時(shí)貨幣的購(gòu)買(mǎi)力遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于借債時(shí)的水平。在本書(shū)的大部分內(nèi)容中，我們將分別探討這些危機(jī)，當(dāng)然，這些危機(jī)也總是同時(shí)發(fā)生。在本書(shū)最后一章，我們考察了20世紀(jì)30年代大蕭條及21世紀(jì)頭十年后期金融危機(jī)的情況，這兩次危機(jī)是集中爆發(fā)而且是波及全球的。
金融危機(jī)當(dāng)然不是什么新鮮事，自從貨幣和金融市場(chǎng)產(chǎn)生以來(lái)，金融危機(jī)就一直沒(méi)有斷過(guò)。許多早期的危機(jī)受到“貨幣貶值”（currency debasement）的驅(qū)使，統(tǒng)治者縮減轄區(qū)內(nèi)硬幣中黃金或者白銀的含量，用來(lái)支付通常由戰(zhàn)爭(zhēng)造成的預(yù)算短缺。而隨著技術(shù)的不斷進(jìn)步，政府無(wú)須再通過(guò)縮減硬幣的貴金屬含量來(lái)填補(bǔ)預(yù)算赤字。但金融危機(jī)依然不斷發(fā)生，直到今天還在折磨著許多國(guó)家。
本書(shū)重點(diǎn)關(guān)注兩種特殊形式的危機(jī)，這兩種危機(jī)最普遍：主權(quán)債務(wù)危機(jī)和銀行危機(jī)。兩種危機(jī)都有幾個(gè)世紀(jì)的歷史，并且跨越多個(gè)地區(qū)。在這兩種危機(jī)中，主權(quán)債務(wù)危機(jī)歷史更長(zhǎng)。實(shí)際上，現(xiàn)在一些似乎已經(jīng)從階段性破產(chǎn)中“畢業(yè)”的發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體，其主權(quán)債務(wù)危機(jī)曾經(jīng)十分常見(jiàn)。在新興市場(chǎng)中，重復(fù)出現(xiàn)的違約（或稱系列違約）仍屬慢性重癥。與此相比，銀行危機(jī)則一視同仁，它們是概率均等的威脅，無(wú)論是發(fā)達(dá)國(guó)家還是發(fā)展中國(guó)家，都會(huì)受到?jīng)_擊。本書(shū)的考察線索將帶我們回顧金融危機(jī)的歷史，從拿破侖戰(zhàn)爭(zhēng)時(shí)期的歐洲銀行擠兌致銀行倒閉，一直到2007年美國(guó)的次貸危機(jī)。
我們寫(xiě)作本書(shū)的目的是提供一個(gè)大跨度、系統(tǒng)性、定量化的視角。經(jīng)驗(yàn)分析的對(duì)象涵蓋了近8個(gè)世紀(jì)以來(lái)66個(gè)國(guó)家和地區(qū)的金融危機(jī)。關(guān)于國(guó)際金融危機(jī)的歷史，此前已有許多重要著述，最知名的或許是1978年出版的金德?tīng)柌�格的《瘋狂、驚恐和崩潰：金融危機(jī)史》一書(shū)。不過(guò)，總的來(lái)說(shuō)，這些早期著作重在敘述，所用數(shù)據(jù)相對(duì)不多。
相比而言，我們的分析建立在海量定量化的圖表和數(shù)字的基礎(chǔ)上，它們來(lái)自一個(gè)巨大的數(shù)據(jù)庫(kù)。該數(shù)據(jù)庫(kù)涵蓋了自12世紀(jì)以來(lái)中國(guó)和中世紀(jì)歐洲的很多國(guó)家的信息。本書(shū)的核心包含在簡(jiǎn)單的數(shù)據(jù)和圖表中，而不過(guò)多著墨于對(duì)人性、政治和談判的敘述。相信我們這些看得見(jiàn)、摸得著的數(shù)量化金融危機(jī)史不遜于先前的敘述著作，希望它能為政策分析和研究開(kāi)創(chuàng)一個(gè)新局面。
首先，我們強(qiáng)調(diào)的是審視長(zhǎng)期的歷史時(shí)段，捕捉那些容易被遺忘的“罕見(jiàn)”事件。盡管人們有時(shí)好像覺(jué)得這些事件看起來(lái)太普通了，實(shí)際上，分析師、決策者，甚至學(xué)院派經(jīng)濟(jì)學(xué)家通常都以短時(shí)間窗口的標(biāo)準(zhǔn)數(shù)據(jù)集來(lái)看待最近發(fā)生的事件，但從所涵蓋國(guó)家的數(shù)量和時(shí)間的長(zhǎng)短來(lái)看，這些數(shù)據(jù)集通常跨度很短。關(guān)于債務(wù)和違約的大部分學(xué)術(shù)著作和政策文獻(xiàn)，其結(jié)論都是以1980年以后的數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)研究得出的，主要原因在于此類(lèi)數(shù)據(jù)最容易獲得。要不是在分析周期更長(zhǎng)的金融危機(jī)情況下，這樣做當(dāng)然可以，但25年的數(shù)據(jù)集顯然不足以用于對(duì)政策和投資風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行充分的分析。在25年中發(fā)生的看似罕見(jiàn)的事件，如果把它們置于更長(zhǎng)的歷史周期觀察，可能并不那么罕見(jiàn)。畢竟，當(dāng)一位研究人員用25年的數(shù)據(jù)觀察一場(chǎng)“百年一遇的洪水”時(shí)，只有1/4的機(jī)會(huì)；而如果以長(zhǎng)達(dá)8個(gè)世紀(jì)的數(shù)據(jù)來(lái)觀察，則有8倍的機(jī)會(huì)。此外，標(biāo)準(zhǔn)數(shù)據(jù)集在其他幾個(gè)方面也存在局限，特別是在對(duì)政府債務(wù)類(lèi)型的覆蓋上。事實(shí)上我們會(huì)發(fā)現(xiàn)，在大多數(shù)國(guó)家，國(guó)內(nèi)債務(wù)歷史數(shù)據(jù)都極難獲得。與現(xiàn)代社會(huì)銀行表外業(yè)務(wù)和其他做賬花招比起來(lái)，這種債務(wù)的透明度好不到哪里去。
本書(shū)數(shù)據(jù)信息涵蓋范圍廣、跨越時(shí)間長(zhǎng)，并以此來(lái)研究國(guó)際債務(wù)及銀行危機(jī)、通貨膨脹、貨幣崩潰和貶值問(wèn)題。這些數(shù)據(jù)來(lái)自非洲、亞洲、歐洲、拉丁美洲、北美洲和大洋洲的66個(gè)國(guó)家和地區(qū)；變量范圍涉及很廣，包括外債和內(nèi)債、貿(mào)易、國(guó)民收入、通貨膨脹、匯率、利率和商品價(jià)格；有700多年的歷史跨度，可追溯到大多數(shù)國(guó)家獨(dú)立之初，以及一些國(guó)家的殖民地、半殖民地時(shí)期。當(dāng)然，我們承認(rèn)，相對(duì)于具有如此深度和廣度的數(shù)據(jù)庫(kù)的潛能，本書(shū)的應(yīng)用和展示只是初步的嘗試。
敘述數(shù)據(jù)的細(xì)節(jié)對(duì)理解本書(shū)的要義并不重要，本書(shū)重在用數(shù)據(jù)證明：我們?cè)��?jīng)經(jīng)歷過(guò)這些危機(jī)。世代在變遷，金融工具有盈有虧，金融機(jī)構(gòu)“其興也勃焉，其亡也忽焉”。歷史上金融危機(jī)遵循著繁榮與蕭條（boom and bust）的交替。雖然國(guó)家、金融機(jī)構(gòu)和金融工具可能隨時(shí)間而變，但人性難移。如我們?cè)诒緯?shū)最后幾章所討論的，21世紀(jì)頭十年后期這場(chǎng)發(fā)端于美國(guó)并擴(kuò)散到全球的金融危機(jī)—我們不妨把它稱作“第二次大緊縮”，只不過(guò)是這種形態(tài)的最新例證罷了。
在本書(shū)第五部分我們將談到這場(chǎng)21世紀(jì)發(fā)生的危機(jī)，讀者可能會(huì)發(fā)現(xiàn)第13～16章的材料相對(duì)直截了當(dāng)，也自成一體。（實(shí)際上，主要對(duì)最近危機(jī)教訓(xùn)感興趣的讀者可以跳過(guò)前面部分直接閱讀這幾章）。我們列舉了在次貸危機(jī)爆發(fā)前夕美國(guó)各種標(biāo)準(zhǔn)化指數(shù)的表現(xiàn)，如資產(chǎn)價(jià)格泡沫、不斷攀升的杠桿率、長(zhǎng)期高企的經(jīng)常項(xiàng)目赤字以及緩慢的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)軌道，顯示了一國(guó)瀕臨金融危機(jī)（實(shí)際是一次嚴(yán)重金融危機(jī)）幾乎所有的跡象。早在之前的上升階段我們就應(yīng)該警醒，因?yàn)槲覀円呀?jīng)發(fā)現(xiàn)下跌過(guò)程非�？植馈Ｏ到y(tǒng)性銀行危機(jī)之后，經(jīng)濟(jì)活動(dòng)長(zhǎng)期處于嚴(yán)重萎縮狀態(tài)，使得政府調(diào)動(dòng)資源受到很大限制。
本書(shū)第一部分討論了基本數(shù)據(jù)，并描述危機(jī)概念的精確定義。我們的數(shù)據(jù)集很大程度建立在以前學(xué)者工作的基礎(chǔ)上，不過(guò)也有很多一手和二手的新近資料。除了系統(tǒng)地跟蹤外債和匯率危機(jī)外，本書(shū)附錄還對(duì)各國(guó)自身的通貨膨脹和銀行危機(jī)按年份進(jìn)行了梳理，如對(duì)主權(quán)債務(wù)對(duì)內(nèi)違約（多為本幣）年份的梳理就是我們危機(jī)研究的一大特色。
這種推敲在本書(shū)其他部分也有所體現(xiàn)，我們把這些概念應(yīng)用到經(jīng)過(guò)擴(kuò)展的全球數(shù)據(jù)集中。第三部分轉(zhuǎn)向政府債務(wù)研究，按年份記錄了數(shù)以百計(jì)的主權(quán)國(guó)家外債違約事件。這些“債務(wù)危機(jī)”涵蓋從14世紀(jì)中期佛羅倫薩金融家給英國(guó)國(guó)王愛(ài)德華三世的貸款，到德國(guó)商人銀行向西班牙哈珀斯堡王朝的貸款，再到20世紀(jì)70年代（很多）紐約銀行家向拉丁美洲的大規(guī)模貸款。我們確實(shí)發(fā)現(xiàn)，在現(xiàn)代新興市場(chǎng)發(fā)生的主權(quán)國(guó)家外債違約危機(jī)比銀行危機(jī)要多得多，不過(guò)需要強(qiáng)調(diào)的是，在從新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體發(fā)展到成熟發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的過(guò)程中，主權(quán)國(guó)家外債違約一直是各國(guó)普遍發(fā)生的現(xiàn)象。此類(lèi)經(jīng)濟(jì)、金融、社會(huì)和政治發(fā)展形態(tài)可能歷經(jīng)多個(gè)世紀(jì)。
實(shí)際上，在法國(guó)作為一個(gè)民族國(guó)家的早期階段，它在外債上的違約不少于8次（我們將在第6章討論這些內(nèi)容）！西班牙在1800年以前的違約只有6次，但在19世紀(jì)的違約有7次，從而使總量達(dá)到13次，超過(guò)了法國(guó)。因此，當(dāng)今天的歐洲強(qiáng)國(guó)度過(guò)了其發(fā)展過(guò)程中的新興市場(chǎng)階段，它們同樣一再經(jīng)歷了外債違約問(wèn)題，正如現(xiàn)在很多新興市場(chǎng)所經(jīng)歷的一樣。
從1800年到第二次世界大戰(zhàn)以后，希臘持續(xù)發(fā)生違約，奧地利在某些方面甚至更為驚人。實(shí)際上，我們將看到，對(duì)于很多度過(guò)新興市場(chǎng)階段（這個(gè)過(guò)程可能會(huì)持續(xù)幾個(gè)世紀(jì)）的國(guó)家來(lái)說(shuō)，違約的一再發(fā)生是正�，F(xiàn)象而非個(gè)別現(xiàn)象。在1800年以前，盡管?chē)?guó)際資本市場(chǎng)發(fā)展非常有限，但我們還是搜集到法國(guó)、葡萄牙、普魯士、西班牙和早期意大利城邦的大量違約事件。在歐洲邊緣地帶，埃及、俄羅斯和土耳其也有長(zhǎng)期的違約歷史。
本書(shū)提出的一個(gè)令人驚異的問(wèn)題是，為什么少數(shù)國(guó)家，如澳大利亞、新西蘭、加拿大、丹麥、泰國(guó)和美國(guó)能夠避免中央政府外債違約，而數(shù)量眾多的其他國(guó)家卻一次又一次發(fā)生系列違約事件。
與歐洲和拉丁美洲相比，人們對(duì)亞洲和非洲金融危機(jī)的研究要少很多。的確，人們普遍認(rèn)為現(xiàn)代主權(quán)違約只是拉美和少數(shù)歐洲窮國(guó)的現(xiàn)象，原因在于對(duì)其他地區(qū)缺乏研究。20世紀(jì)60年代，印度和印度尼西亞也都出現(xiàn)過(guò)違約，這些都遠(yuǎn)早于第二次世界大戰(zhàn)后拉美首輪違約事件。在后殖民時(shí)期的非洲，其違約記錄看起來(lái)超過(guò)了此前任何的新興市場(chǎng)地區(qū)。通過(guò)對(duì)亞洲和非洲后殖民時(shí)期大量違約記錄的系統(tǒng)性考察，我們得出的結(jié)論是，大多數(shù)國(guó)家并沒(méi)有避免主權(quán)違約的威脅。
在本書(shū)第二部分，隨著我們開(kāi)始應(yīng)用數(shù)據(jù)集，并廣泛使用圖表和數(shù)字來(lái)描繪債務(wù)違約和金融危機(jī)的歷史，違約的普遍性就顯得非常清晰了。有一點(diǎn)沒(méi)有分析到的是，2003～2008年的一段平靜時(shí)期，政府普遍能夠履行債務(wù)償付，這跟以往的正常情況很不一樣。
當(dāng)代學(xué)者和決策者（甚至像國(guó)際貨幣基金組織這樣擁有官方數(shù)據(jù)的機(jī)構(gòu)）常常會(huì)忽視新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體內(nèi)債的歷史演變，他們把21世紀(jì)初出現(xiàn)的這種情況看作是令人震驚的新現(xiàn)象。然而，正如我們所言，新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體的內(nèi)債問(wèn)題在過(guò)去曾多次顯現(xiàn)，實(shí)際上就是為何歷史上會(huì)有大量高通脹和違約事件這一系列謎局的答案。我們認(rèn)為，政府債務(wù)數(shù)據(jù)難以獲得只是反映政府賬目透明度整體較低的一個(gè)方面，即使是美國(guó)，其透明度都相當(dāng)?shù)�。想想看，政府向抵押貸款機(jī)構(gòu)提供的大規(guī)模隱性擔(dān)保，最終使2008年美國(guó)國(guó)債的實(shí)際規(guī)模增加了數(shù)萬(wàn)億美元。再想想看，政府為美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表外的交易提供了數(shù)萬(wàn)億美元的擔(dān)保，為不良資產(chǎn)從銀行資產(chǎn)負(fù)債表內(nèi)剝離提供了隱性擔(dān)保，就更不用說(shuō)存在資金缺口的養(yǎng)老金和醫(yī)療債務(wù)了。政府債務(wù)缺乏透明度是通病，要想尋找一些關(guān)于中央政府債務(wù)的基本歷史數(shù)據(jù)，其難度之大令人匪夷所思。
第三部分就一個(gè)多世紀(jì)以來(lái)公開(kāi)的違約和內(nèi)債重組事件的分類(lèi)進(jìn)行了初次嘗試。（由于學(xué)者們大多忽視了內(nèi)債的演進(jìn)歷史，違約歷史也常被拋諸腦后，這一點(diǎn)并不令人感到奇怪。）與外債違約相比，這一現(xiàn)象在某種程度上來(lái)說(shuō)比較少見(jiàn)，但又太普通而難以證明政府總是能按面值償還內(nèi)債這一極端假設(shè)。內(nèi)債違約大面積發(fā)生通常在經(jīng)濟(jì)困難時(shí)期，其困難程度往往超過(guò)單純的外債違約時(shí)期，不論是表現(xiàn)在產(chǎn)出的下滑還是通貨膨脹的加速上。
第四部分把討論擴(kuò)展到銀行危機(jī)、貨幣危機(jī)和通貨膨脹危機(jī)。直到21世紀(jì)初，關(guān)于銀行危機(jī)的研究通常要么關(guān)注發(fā)達(dá)國(guó)家較早期的經(jīng)歷（主要是第二次世界大戰(zhàn)前的銀行業(yè)恐慌），要么就是只管新興市場(chǎng)當(dāng)前的情況。這種非此即彼的二分法可能是受到關(guān)于發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的一種觀念的影響，即認(rèn)為不穩(wěn)定、系統(tǒng)性、橫跨多個(gè)國(guó)家的金融危機(jī)早已經(jīng)被埋入歷史。當(dāng)然，2008年從美歐發(fā)端的全球金融危機(jī)打破了這種錯(cuò)誤的觀念，盡管付出了巨大的社會(huì)成本。
實(shí)際上，銀行危機(jī)長(zhǎng)期以來(lái)一直是種概率均等的威脅。在考察了從拿破侖戰(zhàn)爭(zhēng)時(shí)期的丹麥金融恐慌到2008年“21世紀(jì)頭十年第一場(chǎng)全球金融危機(jī)”之后，我們得出了這一結(jié)論。銀行危機(jī)的發(fā)生在高收入和中低收入國(guó)家都是類(lèi)似的。銀行危機(jī)幾乎總是導(dǎo)致稅收銳減和政府開(kāi)支激增（其中一部分可能是損耗性的）。平均而言，銀行危機(jī)發(fā)生后的3年內(nèi)，政府債務(wù)會(huì)比平時(shí)增加86%。這些間接的財(cái)政后果比一般的銀行救助成本要大得多。
極高的通貨膨脹率是另一個(gè)經(jīng)常發(fā)生的情況。歷史上，還沒(méi)有哪個(gè)新興市場(chǎng)國(guó)家逃得過(guò)高通貨膨脹率的折磨。實(shí)際上，很少有國(guó)家能避免系列外債違約，也很少有國(guó)家能避免系列高通貨膨脹，這二者具有高度相似性。
即使是美國(guó)也有過(guò)充滿波折的歷史，包括通貨膨脹率達(dá)到近200%的1779年。在全世界來(lái)看，早期政府賴賬的主要方式是通過(guò)縮減硬幣的價(jià)值，要么混入較便宜的金屬，要么就是縮小硬幣的尺寸，發(fā)行同樣面額更小的硬幣�，F(xiàn)代貨幣印制只不過(guò)是達(dá)到同樣目的的、技術(shù)更先進(jìn)、更有效率的方式。結(jié)果整個(gè)歷史呈現(xiàn)出明顯的通貨膨脹傾向。不過(guò)從20世紀(jì)開(kāi)始，通貨膨脹沖得特別高。自那以后，通貨膨脹危機(jī)達(dá)到了更高的層次。這沒(méi)什么好奇怪的，越是現(xiàn)代，越容易發(fā)生匯率崩潰，貨幣價(jià)值變化得也越大。更令人驚訝同時(shí)也只有透過(guò)更廣闊的歷史時(shí)期才能顯現(xiàn)的是，早期關(guān)于匯率嚴(yán)重不穩(wěn)定的事件，特別是在拿破侖戰(zhàn)爭(zhēng)時(shí)期。
正如金融危機(jī)在資產(chǎn)價(jià)格、經(jīng)濟(jì)活動(dòng)、外部指標(biāo)等方面會(huì)有一些共同的宏觀經(jīng)濟(jì)前奏一樣，危機(jī)演變的順序也呈現(xiàn)類(lèi)似共同的特征，這正是第五部分最后要探討的主題。
本書(shū)結(jié)尾部分提出了關(guān)于危機(jī)、政策和學(xué)術(shù)研究方法的一些想法。確切無(wú)疑的是，國(guó)家、銀行、企業(yè)和個(gè)人在好年景時(shí)總是一再過(guò)度負(fù)債，而不考慮當(dāng)衰退不可避免來(lái)臨時(shí)會(huì)出現(xiàn)什么風(fēng)險(xiǎn)。我們?cè)诒緯?shū)前面部分介紹了“債務(wù)不耐”的概念，即許多新興市場(chǎng)國(guó)家持續(xù)處于違約邊緣。全球金融體系中的許多玩家常常挖掘出太大的債務(wù)黑洞，以至于深陷其中無(wú)法自拔。21世紀(jì)頭十年后期的美國(guó)及其金融體系就是最典型的案例。
政府和政府擔(dān)保債務(wù)（由于存在存款保險(xiǎn)，通常也包括銀行債務(wù)）的問(wèn)題非常大，因?yàn)樗�的�?guī)模可以累積到很大，而且長(zhǎng)期無(wú)須經(jīng)受市場(chǎng)檢驗(yàn)，尤其是某些監(jiān)管規(guī)章阻止其這樣做。根據(jù)我們的考察，盡管私人債務(wù)在許多危機(jī)中扮演著重要的角色，但政府債務(wù)通常是各類(lèi)金融危機(jī)中普遍遇到的問(wèn)題�；�礎(chǔ)國(guó)債數(shù)據(jù)不透明和難以獲得的事實(shí)足以證明，在情況不妙時(shí)，政府會(huì)盡其所能地隱藏賬目，就如同金融機(jī)構(gòu)在當(dāng)前金融危機(jī)中的所作所為一樣。我們認(rèn)為，在強(qiáng)化政府債務(wù)透明度方面，諸如國(guó)際貨幣基金組織這類(lèi)機(jī)構(gòu)的國(guó)際政策可以發(fā)揮主要作用，可以督促政府在債務(wù)賬目方面實(shí)現(xiàn)比現(xiàn)在高得多的透明度。
深入研究過(guò)去800年危機(jī)的數(shù)據(jù)和細(xì)節(jié)，我們得出這樣的結(jié)論：最常談到和最昂貴的投資建議就是“這次不一樣”。在這種建議之后常常伴隨著大手大腳的冒險(xiǎn)行動(dòng)。金融專家（更常見(jiàn)的是政府中某些人）認(rèn)為，我們正做得越來(lái)越好，我們會(huì)變得更聰明，我們會(huì)吸取過(guò)去錯(cuò)誤的教訓(xùn)。結(jié)論是，舊有的估值準(zhǔn)則不再適用。社會(huì)民眾每每都相信，過(guò)去的許多繁榮景象都曾造成災(zāi)難性的崩潰，但這次不一樣，當(dāng)前的繁榮是建立在堅(jiān)實(shí)的基本面、結(jié)構(gòu)改革、技術(shù)創(chuàng)新和良好政策基礎(chǔ)之上的。盡管本書(shū)提供的數(shù)據(jù)已經(jīng)夠全面了，但它仍不可能涵蓋所有數(shù)百個(gè)事件的全貌。不過(guò)，圖表還是能雄辯地說(shuō)明此類(lèi)危機(jī)會(huì)重復(fù)發(fā)生的本質(zhì)。以圖0-1為例，它顯示的是世界范圍內(nèi)用GDP加權(quán)后的外債違約國(guó)家占比情況。


圖0-1　主權(quán)外債，1800～2008年：外債違約或者重組的國(guó)家，按其占世界收入的份額加權(quán)
21世紀(jì)頭十年這一短暫的時(shí)期，如圖0-1右端所示，看起來(lái)相當(dāng)穩(wěn)定祥和，但是到了2005年，大量決策層人士開(kāi)始宣稱主權(quán)外債違約問(wèn)題再也不會(huì)卷土重來(lái)了，那樣說(shuō)對(duì)嗎？不幸的是，在本書(shū)完稿之時(shí)，答案已經(jīng)非常清楚了。我們希望本書(shū)證據(jù)的分量能夠讓未來(lái)的決策者和投資者在宣稱“這次不一樣”時(shí)要三思而后行。因?yàn)�，情況從來(lái)都不是那樣。