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本書通過回顧1987年Shiller等近三十年相關(guān)研究, 總結(jié)性回顧股價崩盤的性質(zhì)、成因, 重點歸納股價崩盤的完整形態(tài)性質(zhì)、傳染性性質(zhì)。其次, 本書圍繞上市公司內(nèi)部人角度、資本市場因素和宏觀經(jīng)營環(huán)境等因素實證研究中國資本市場股價崩盤成因。第三, 本書從健全上市內(nèi)部治理、資本市場監(jiān)管和投資者理性決策角度提出應(yīng)對股價崩盤風(fēng)險機(jī)制。本書有助于金融監(jiān)管部門、上市公司管理層、中介機(jī)構(gòu)、投資者和學(xué)術(shù)研究工作者完整認(rèn)識股價崩盤性質(zhì)、特征和成因, 有助于形成應(yīng)對股價崩盤風(fēng)險機(jī)制, 健全資本市場監(jiān)管。

第―節(jié) 股價崩盤成因

一、市場因素與股價崩盤

學(xué)者們對資本市場層面股價崩盤研究可分為基于“有效市場”框架和“非有效市場”框架研究。其中，前者基于投資者理性假設(shè)，后者基于投資者非理性假設(shè)，先后提出“杠桿效應(yīng)假說”“波動率反饋假說”“理性泡沫假說”等。

（一）杠桿效應(yīng)假說

布萊克（Black,1976）和克里斯蒂（Christie,1982）基于公司財務(wù)杠桿和經(jīng)營杠桿分析股價崩盤成因，提出股票價格下跌導(dǎo)致公司經(jīng)營杠桿和財務(wù)杠桿上升，而經(jīng)營杠桿、財務(wù)杠桿上升會反過來增加股票收益波動�！案軛U效應(yīng)假說”認(rèn)為杠桿效應(yīng)會受股價下跌影響，并不會受到股價上漲影響，這種不對稱性一定程度上解釋了資本市場暴漲、暴跌的不對稱性。

（二)波動率反饋假說

坎貝爾和亨切爾（Campbell & Hentschel,1992）提出“波動率反饋假說”，由于股價波動率增加投資者要求的風(fēng)險回報，從而降低公司股價。同時，資本市場上消息是陸續(xù)到達(dá)，只要上市公司發(fā)布信息就會增加公司未來預(yù)期股價波動率，從而投資者要求額外“波動率反饋”而降低公司股價。無論該消息是好消息還是壞消息，反而無消息才是好消息，并且波動率補償效應(yīng)會放大壞消息對股價的影響，一步解釋了股價波動不對稱性。但波特伯和薩默斯（Poterba & Summers,1986）研究發(fā)現(xiàn)市場外生因素對波動率沖擊的持續(xù)性很短，一般低于6個月，特殊情形下甚至低于1個月，且外生沖擊波動率對股票價格影響很有限，大多在-3%~-2%。因此，“波動率反饋假說”對于股價崩盤解釋力有限。

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